26日晚間，華熙生物公告，第三季度實現營業收入約10.76億元，同比增長65.69%。實現凈利潤1.95億元，同比增長14.22%；前三季度實現凈利潤5.55億元，同比增長26.91%。公司業績漲勢喜人，最新SGI指數評分獲85分高分。

然而令人意外的是，公司業績漲勢不輸同期80%A股上市公司，公司股價卻近乎腰折。曾于2021年7月5日，華熙生物股價觸及314.57元/股最高點，截至10月27日，其股價已跌至170以下，短短兩月股價較年內最高點下挫53%，最新總市值804億元。

公司股價從2021年7月22日至9月中旬連續兩月處于下跌之勢，之后一個月公司股價低位震蕩有回暖跡象，但漲幅并不明顯，近兩周股價又下行，截至10月27日收盤價報167.51元/股，跌2%。

屢被詬病的巨額銷售費用

三季報披露后，華熙巨額銷售費用又一次成為市場關注的焦點?？赡芎苌贂邢袢A熙生物這樣，銷售費用遠高于凈利潤的上市公司。

可以看到，華熙生物從2020年一季度開始當期銷售費用就超過了凈利潤，自此以后不斷增長，2021年三季度高達14億元的銷售費用超越了2020年全年的銷售費用，更是三季度凈利潤的兩倍多。

對此，華熙生物稱主要是由于“公司加大對終端產品市場的開發以及核心品牌建設，加大品牌投入、加強線上業務的拓展”。其中，線上推廣服務費在華熙生物銷售費用中占據著絕對份額。2021年上半年，該公司線上推廣服務費為4.93億元，同比上漲373.7%，占當期銷售費用的比例為44.86%。

但不能忽視的是，巨額費用支付，利潤的水花卻并不大，這狠狠的砸錢背后我們看到的是華熙對新業務業績增長乏力的焦慮。同時也看到，2020年華熙生物經歷了從B端向C端的業務轉型的不順遂。

華熙以“玻尿酸”發家，其在原料生產環節上的技術壁壘，即微生物發酵技術和酶切技術，直接讓其拿下全球36%的市場份額，以更高的玻尿酸出產率，更低的價格決定了公司生物科技龍頭地位。

但華熙打下的市場價格，自己沒撈到多少好處卻養肥了行業中下游，逐漸的華熙在玻尿酸賽道雖然仍具有一定的優勢，但明顯的不具有市場定價權。轉型是為求變，但轉型C端后面臨巨額銷售費用稀釋利潤，華熙的護城河又在哪？

如今華熙原料產品的市場份額只有26%，玻尿酸之王的頭銜似乎正搖搖欲墜。

華熙的未來利潤率拐點在哪？

截至目前，華熙生物營收主要來源于功能性護膚品、原料產品和醫療終端產品，上述三項業務2021年上半年穩步增長分別實現收入12億元、4.15億元、3.14億元，分別同比增長197.55%、25.18%、51.43%。可以看到，功能性護膚品是華熙當前主導業務。

從時間上看，華熙做C端品牌還不到三年，2018年下半年開始做潤百顏，2020年公司才確定其三年品牌戰略；而夸迪品牌2021年才開始做。不過從營收增長情況來看，似乎值得市場期待。

其旗下護膚產品有潤百顏、夸迪、米蓓爾、BM肌活等，其中又以潤百顏、夸迪為最主要的兩個SKU，2021年上半年分別實現收入4.91億元、3.65億元，同比增長199.91%、249.63%。潤百顏收入占比約40.92%，體現出較強的“單品牌”盈利能力。

此外，公司目前除了透明質酸之外，在生物活性物質如GABA氨基丁酸、依克多因等上均有規?；a。不過，未來5年這些生物活性物質的發展將會如何？還需要通過市場檢驗來確定。

據東吳證券(601555,股吧)此前發表的藥妝行業研報顯示，環境、壓力、醫美等多因素驅動，結合高粘性特點和電商渠道紅利，功效護膚擴容可期。同時預計未來數年，“成分黨”將進一步破圈，形成對護膚成分有一定意識的泛成分黨用戶為主體的消費市場，也將更青睞功效護膚產品。

但該公司此前因借力“網紅”游戲主播進行品牌宣傳，致“潤百顏”營銷翻車事件余溫未散，雖然公司已經及時出面道歉，但臨近“雙十一”購物節，營銷翻車事件或不免對“潤百顏”品牌的銷售業績造成一定負面影響。

至于，華熙宣布要做玻尿酸食品業務，是真打算創造行業需求，還是要收智商稅，目前質疑后者的聲音比較強烈。而公司目前股價走勢也頗受打擊。

看來，“玻尿酸之王”目前似乎正在面臨市場價值重估，從昔日200倍市盈率，現在市盈率只有105倍。

研發創新方面，華熙在研發投入上始終維持在5%上，較上期增加2.41個百分點。并且公司此次BVD創新指數為70的高值，足見公司在技術上的優勢明顯，截至三季度末，華熙無形資產4.74億元。